东航物流的前身最早可追溯至2004年成立的东远物流。2016年9月，国家明确了首批混合所有制改革“6+1”试点名单，东航物流凭借转型成果成为民航领域首家进行混改的试点企业。曾经这个东航旗下的二级子公司自此开始了从内到外，大刀阔斧的变革。

依照分拆、引资和上市的三步走战略，东航物流首先从原有上市公司剥离，然后第二步是增资扩股，引进战略投资者和开展核心员工持股计划；第三步是积极创造条件，实现企业改制上市。而目前也正是这三步走战略中最为关键的阶段。

回顾历程，2016年11月29日，东航集团将其所持有的东航物流100%股权，以24.3亿元价格转让给控股股东东航集团下属全资子公司东方航空产业投资有限公司（东产投）。在这个过程中，员工身份也发生了转变。所有员工都需转换国有企业人员身份，先与东航解除劳动合同，再与东航物流签市场化新合同，重新以市场竞争人员入场。

东航物流混改模式的一大特色便是引入民资增资扩股以及员工持股。通过混改的实施，即使目前仍没有完成上市融资这一重要步骤，东航集团也通过18.45亿国有资本的投入有效引入了22.55亿元的新鲜血液。资产负债率也从2016年12月底的87.86%，降低到75%左右，达到全球一流航空物流企业的平均负债率水平。大举募集资金的背后，其实是现实竞争压力下，东航航空货运板块担心“掉队”的窘境与无奈。

招股书显示，2017年-2019年，东航物流的营业收入分别为76.64亿元、108.76亿元、112.73亿元，归属于母公司股东的净利润分别为6.85亿元、10.03亿元及7.89亿元。这样的成绩如果拿来和以前的表现相比，与混改前的亏损还是能够看到改革所带来的变化与活力。

但如果放在整个航空货运的大环境下来看，营收的增长仍不容乐观。17-19的三年间，最为物流龙头的顺丰其实一直保持着年均20%以上的增幅，而且东航物流在19年的业绩已经开始了增长乏力的势头。值得留意的是，三年里，东航物流的经营数据与业绩其实很大程度都在受东航集团关联交易的影响，很难说营收与利润的变化与混改有实质的关联。

2018年，在股改尘埃落定之时，东航集团以避免同业竞争为名，将其客机腹舱业务全部承包给了东航物流。此举在当年就为东航物流贡献了近20%的营业收入，使得东航物流在当年一举跃上到百亿营收的大关。而在2019年，随着东航集团客机腹舱承包费超50%的费用大涨，不仅造成当年速运业务亏损1.4亿，而且净利润也比前一年下降超20%。

这些数据的背后，一个残酷的现实是，即使在剥离、大举引入非国有资本以及员工持股等多种措施的改革下，东航物流仍然像是一个需要极力依附于东航集团开展业务，甚至可以说把握命脉的公司。

一言难尽的员工持股计划和绩效薪酬改革

东航物流当年按照国资委《关于国有控股混合所有者企业开展员工持股试点的意见》为指导，按同股同价的方式，享受与增资扩股时对战略投资者相同的价格，核心员工持股平台合计持有公司10%的股权。

10%的股权按照现有高管5%，现有其他员工3%以及预留2%的模式分配。截止至招股说明书发布时，东航物流通过两轮，已经有169名员工纳入该持股计划，员工实缴出资总额近4.2亿元。

► 天津睿远为东航物流员工持股计划的持股平台

亮点：央企干部脱马甲，个人利益与企业利益深度捆绑

一般而言，员工持股的核心内涵是企业为了保留和激励公司员工，通过让员工持有公司股票或股权,建立员工享有剩余索取权的利益分享机制，和拥有一定的经营决策参与机制。此类安排都是建立在员工激励目标的基础上的，即通过将员工利益与企业利益捆绑实现员工激励、实现企业和员工的双赢。

从东航物流员工持股计划占股10%的比例来看，实际出资额在国有企业改革中，据我所知已经算是目前最高的比例。尤其是公司的核心高管更是个人需要出资上千万，间接持有东航物流0.39%-0.78%不等的东航物流股份。

► 核心管理层成员均是通过质押股份借款的方式完成的出资义务。换句话说，上述五名高管相当于提前变相承兑了未来的预期股份增值，用来执行员工持股计划投资的原始资本。所谓的个人掏出真金白银，跟大家所通常理解的模式还是有所区别。

但随着对东航物流的分析深入，今天想提的重点却是现有这套员工持股以及薪酬制度背后的隐忧和问题。

问题与隐忧

首先，东航物流员工持股计划和薪酬改革进一步拉大了企业内的薪资差距，高层员工群体成为了改革的最大收益者。

根据招股说明书的说明，在2017年的混改中，经对比市场同业对标薪酬，高层人员平均薪酬与行业中等水平仍存在较大差距和提升的空间，中层员工和普通员工平均薪酬大多高于行业中等水平或与中等水平相当。因此，公司分别制定了《东方航空物流有限公司薪酬福利管理制度》和《东方航空物流有限公司高级管理人员薪酬考核方案》。

在此之后，公司高层员工的薪资由17年的月平均13.67万元增长53.84%，调至21.03万元，即使在行业不景气遭遇寒冬的2019，高层员工的薪资也仅下降9.56%。

而反观普通员工与中层员工，可能由于绩效工资制度的引入，工资的变化幅度拉大，导致收入受当年企业经营影响的幅度不断加深，普通与中层员工2019年的平均月薪同比出现了25%以及40%的巨大降幅。其实最大的疑问在于，所谓绩效薪资改革所带来的压力与影响似乎全部体现在了中基层，而最应该与业绩挂钩的高管群体却受影响幅度最小。这样的绩效制度设计的合理性不免让人生疑。与之对比的是，根据联邦快递向美国证监会提交的报告，由于疫情冲击的影响，联邦快递目前的CEO以及创建者FredSmith宣布将在未来6个月内降薪91%，从现有每月的115,402美元调整至10,728美元。

如果我们将薪资收入的范围做广义理解，将员工的股息收入也纳入其中的话，由于员工持股计划的存在，东航物流内部高层与中基层的收入差异则将进一步扩大。

算上股息以及薪酬总和，东航物流现有8位核心高管的2019年全年收入都将跃升至税前200万以上的级别。东航物流现有的高管团队依托混改，一举成为当今民航业国家队中的个人收入回报的第一梯队。而且后续一旦上市成功，总经理李久鹏更可能荣升成为民航国家队的第一“打工皇帝”。

与之相对比的是，更高一级别的央企领导班子，由于受央企高管限薪政策的约束，管理层薪资如果与东航物流相比，差距将会变得 更为显著。目前，东航物流的管理团队收入已经是东航集团对应职务的约3倍左右。由此可见，混改进程中的配套的薪资福利改革，从制度上突破了国资委以及人社部的天花板，但却造成子公司与母公司之间薪酬分配严重畸形。这种央企所特有的薪酬分配现象，在目前的混改进程中，已经不能从正常的市场逻辑来分析。

► 央企领导班子的薪酬是有严格的上限限制的，由基本年薪、绩效收入和任期激励组成。根据规定，基本年薪负责人薪酬是所有央企在岗职工的平均工资的2倍；绩效收入根据考核情况，按照不同企业的经营规模、经营的效益，在考核的基础上进行发放；任期激励3年一任期，在任期考核基础上，按照不同系数确定发放标准，但不能超过基本年薪和绩效收入的30%。

其次，一旦东航物流上市，核心高管的造富神话又必将产生震荡效应，引起讨论与争议。

结合最近一会计年度的业绩，并参照万得航空货运与物流板块最新市盈率24.15倍（取中值），东航物流如果能在年内实现上市，其估值或将达到238亿元。也就是说，该价值或将达到实施员工持股计划时估值的近10倍。对应现有计划中现有169名核心员工，大多数持股员工三年内所实现的财富增值或将达到约600万至上亿元不等。当然这样的估算并不严谨，还需要看公司股价在三年锁定期内的表现以及未来东航物流的发展是否能得到市场认可。想真正实现上述的员工与企业利益共享，持股员工等靠要是绝对不够的。但俗话说不患寡而患不均，可以想象，作为曾经央企下属员工的这100多位东航物流员工而言，上市后造富神话所产生的话题效应，尤其是对原有体制内人员的影响与讨论，终将是无法避免的。

一点思考：扶摇直上还是一地鸡毛？

平心而论，混改还是给东航物流带来不少积极效应。以往十年九亏的企业，在混改三年来即使大环境逐步恶劣，但还是实现了经营业绩的好转与改变，这一点必须值得肯定，也是推行混改所希望看到的最重要效果。混改对历史原因形成的管理层次较多，内部组织机构复杂以及管理链条过长的弊端最大程度进行了扭转。

开弓没有回头箭，文中的一些担忧只是不希望东航物流仅仅沦为一次资本的饕餮盛宴，看似繁花似锦却在改革完成之后悄然曲终人散。无论如何，还是希望央企以及民航业改革的步伐不应停止，即使我们要为此付出一定的代价和风险。

文章来源：网易航空